近日，美国旧金山律师事务所Velton·Zegelman PC发布对中国区块链项目Bytom 比原链的“Howey Test”报告，报告对比原链的经济白皮书和技术白皮书进行了详细研究分析，并参考中方中伦文德律师事务所对比原链的代币销售提供的法律意见书，认为：比原链BTM不属于证券，故不必纳入SEC（美国证监会）的证券类监管范畴。这是8月27日，美证监会就the DAO项目展开调研，实施逐例评测，9月中韩等亚洲各国启动证券类监管、取缔风暴后，中国第一例在美被认定的合规、非证券类区块链项目，具有里程碑意义。

美国国会在1933年《证券法》和1934年《证券交易法》中对“证券”进行了定义：在美国, 所有证券的发行和出售必须在证券委员会处进行登记注册或者根据注册要求享有豁免资格。“Howey Test”是判定某一金融工具是否为“投资合同”进而构成“证券”的有效手段，它包含了四要素：（1）资本投入；（2）投资于一个共同事业；（3）期待获取利润；（4）不直接参与经营，仅仅凭借发起人或第三方的努力。

根据上面这些四要素，Velton·Zegelman PC律师事务对比原链BTM进行了“Howey测试”分析：

（1）资本投入。这里的资本投入不仅包括筹措资本、资产、现金，还包括货物、服务或期票，因为购买者为了获得BTM需要支付加密货币，构成了资本投入，因此Howey测试的第一条是符合的。

（2）投资于一个共同事业。美国不同地区的法院使用不同的测试来分析一个共同事业的存在。主要方式包括：（a）横向的共性比较；（b）狭义的纵向的共性比较；（c）广义的纵向的共性比较。在狭义的纵向的共性比较中，BTM的投资者获得的收入并不依赖于平台，因此BTM是不符合“Howey Test”的第二条。在广义的纵向的共性比较中，要求投资者的成功依赖于发起人的专业知识。但就BTM来说，投资者的成功依赖的是他自身的专业知识而非平台提供。因此总的来说，BTM不符合“Howey Test”的第二条。

（3）期待获取利润。但是有利润或者收入并不意味着投资协议就一定属于证券。

（4）不直接参与经营，仅仅凭借发起人或第三方的努力。因为投资者获得利润来源于对BTM的使用，并不仅仅是持有，而使用的方式是多种多样的，并不单一，因此不符合第四条。

综上，Velton·Zegelman PC律师事务对BTM进行“Howey Test”之后的结果是：第一条是符合的，第二条是否符合要视具体情况分析，第三、四条是不符合的。所以Velton·Zegelman PC最终认为，BTM并不符合证券的定义，相应的，联邦证券法也并不适用于BTM的原始发行和后续交易。不过，Velton·Zegelman PC提醒，不排除类似BTM这种投资方式和非证券化的区块链项目会被美国证券交易委员会认为是证券从而受到监管的风险。

比原链创始人兼执行总裁段新星认为，“区块链、金融科技企业如果要走向主流，必定要在合法合规的前提下展开。决策制订者不应忽视创新，创业者也不能挑战政策与法律。作为区块链创业者，我们将同步推进比原链的技术创新、业务合规，确保项目稳健、持久的发展。”

比原链主动向海外律师事务所递交组织架构设计及运营等的材料，并获得积极效果，标志着在比原链项目在全球合规化进程中迈出了关键的一步，这在我国的公有链项目中尚属首次。“Howey Test”是美国证券交易委员会用来判定某项投资合同是否属于证券的权威标准，此次比原链通过“Howey Test”被证明属于非证券，具有里程碑意义。

首先，对于数字代币发行方来说，目前大部分代币缺乏有效的法律监管，一旦该国有关监管机构认定这些数字代币属于“证券”，那么数字代币发行方此前发行代币的行为就违反了证券法。目前，很多数字代币通过ICO的模式进行发行和出售，而这些代币是否归为“证券”，各国监管部门还处于探索中。如中国和韩国明令禁止ICO。美国证券交易委员会（SEC）通过调查The DAO认为，DAO令牌实际上是有价证券，因此“受联邦法律的约束”，分布式账本或区块链技术型证券的发行人必须对此类证券进行登记，除非有有效的豁免申请。新加坡认为如果数字代币符合本国的《证券和期货条例》相关规定，则此数字代币的提供或发行将由新加坡金融管理局监管。比原链通过美国当地律师事务所的“Howey Test”,被证明不属于“证券”，为其后续进军美国市场提供了一定的法律依据，同时为其他数字代币在主动拥抱合规方面提供了可行的借鉴。

其次，对于交易所而言，由于目前各国数字货币交易所流通的数字代币大部分缺乏行之有效的法律约束，一旦该国监管机构认定平台上某些代币属于“证券”，又未经注册，那么该交易就要面临处罚甚至关停的风险。如中国央行等七部委在今年9月份发布文件，认定代币销售涉嫌非法融资，并督促发行方完成对代币的清退工作，同时关停从事虚拟货币和法币兑换的交易所。在美国, 任何从事证券交易活动的实体或个人，应注册成为国家证券交易所或根据注册的豁免来管理。所以，交易所为了应对日后可能随时面临的监管，将会对平台上已经流通的数字代币及准备在该平台交易的数字代币采取一定的措施。由于比原链被证明不属于“证券”，故不会对交易构成潜在的政策风险。

最后，对代币持有人来说，比原链团队在合规方面做出的开创性努力工作，一定程度上提高了代币持有人对团队发展前景的信心。

比原链项目发起于2017年6月，是中国杭州第一家公有区块链项目，致力于成为全球最大的针对资产登记、流通、互操作领域的公有区块链平台，除了与传统区块链的UTXO 的设计兼容、支持国密标准、支持人工智能 ASIC 芯片友好型 POW 算法等创新性解决方案；治理上也提出了持有人大会、自治委员会和执行委员会的三层治理结构；在信息披露身上，会按照季度定期披露年度报告；在法务上，主动聘请国内知名律师事务所对比原链的组织架构、运营、风控等方面进行全面的评估和跟踪。

“下面的我们将继续推进比原在全球各国的和规化、牌照化运营，并与主流持牌者、交易平台、技术伙伴展开合作。”段新星表示。